预期降温， 节后市场如何演绎？
(资料图片仅供参考)
最近这两周市场预期的转变有点快，从政策“急迫”+中美“转暖”到政策“不急”+中美“前景不明”的转变只用了一个周末。直接的结果是近期股汇等风险资产压力比较大，本周三个交易日港股跌超4%，沪深300跌2.5%，而周三人民币汇率一度跌破7.20，后续怎么看？
对于人民币，在当前的背景下稳地产才能稳汇率，我们认为短期内人民币调整的行情还会持续一段时间，拐点可能在第三季度出现（稳经济政策+美联储加息临近结束），低点在7.25至7.3之间；对于股市，短期的调整受情绪化因素影响更大，因此主题板块会率先企稳，而指数行情和风格切换还需等待政策的进一步确认，今年左侧抢跑的风险确实较大。
人民币虽然跌破7.2，但是汇率市场似乎并不慌。人民币汇率年内第一次跌破7.2。我们的框架中人民币两大定价因子：地产和中美关系的边际转弱是推动这波汇率破7.2的重要因素。地产端，上周国常会的“淡定”和本周二LPR对称降息10bp的“从容”，反而让市场在稳经济预期方面有点走弱；中美方面，布林肯访华后的言论则让中美关系前景的不确定性有所上升。
但是汇率市场似乎并未恐慌，和之前人民币调整不同的是，人民币汇率的期权隐含波动率保持平稳、风险逆转期权反而大跌（看涨人民币的期权更贵）。
汇率没慌，股市的波动倒是有点偏大——这一次股市受情绪的冲击更大。这种冲击来自宏观和微观两个层面：除了上述政策和中美的原因外，前期提前下注+部分AI风口公司股东减持等负面舆情，导致顺周期（尤其是地产链）和TMT板块均出现明显调整。
我们认为稳地产政策会“虽迟但到”，不过等待的时间十分关键：时间越长，汇率和股市调整的压力可能会更大。而对于中美关系，敏感时间点（布林肯访华后+端午节前）上的言论让市场放大了悲观的情绪，我们认为当前市场对中美关系的判断过于草率，具体而言：
地产依旧是当前稳住经济和市场信心的关键。仅仅靠10bp的降息效果可能有限，地产政策加码、稳增长的一揽子政策陆续出台仍有必要。
从国常会的措辞看，上周五（6月16日）“研究提出”+“及时出台”的政策效率虽然不如“部署”，但是未来一个月内可能是政策密集出台的窗口期，可以参考2022年4月，在月初国常会提出“抓紧研究、及时出台”之后，降准、稳增长一揽子政策接踵而至（因为有疫情封控的原因，一揽子政策出台的时间有所滞后）。
对中美关系的判断可以比市场乐观些。尽管布林肯访华后美国高层表态依旧相对强硬，但背后的目的依旧绕不开争取明年大选的政治资本和支持，这并不能代表美国政府对华政策相较此前发生了很大的变化（但也提醒市场，要为明年的美国大选提前做好准备）。我们认为保持沟通已经成为两国的共识，9月印度举办的G20会议以及11月在美国举办的APEC会议，两国元首的会面依旧值得期待。
综合基本面和情绪面的判断，我们认为人民币调整行情仍将持续一段时间，而股市的韧性可能会预期更强。
政策不急+市场似乎不慌=汇率拐点仍需等待。10bp降息的效果可能有限，而政策出台越缓，很可能意味着后续降准、降息的压力和幅度会越大，汇率潜在调整的压力也会越大，除此之外，恐慌情绪的释放往往也是汇率见底的重要标志。因此我们认为人民币汇率的拐点可能在第三季度出现（稳经济政策+美联储加息临近结束），低点在7.25至7.3之间，大概率不会跌破去年的低点。
政策不急+情绪调整过度=至少还有主题投资。毕竟在今年大部分时间里，股市都是在没有总量政策和预期的环境下交易的，仍有部分板块跑出了牛市的感觉，何况当前央行刚降息，往后看可能还有进一步宽松的空间。除此之外，我们认为当前股市的调整受情绪化因素影响更大，很可能短期内出现超调。主题板块会率先企稳，而指数行情和风格切换还需等待政策的进一步确认，今年左侧抢跑的风险较大。
风险提示：政策定力十足，经济出现超预期放缓；中美关系出现超预期紧张，资金避险情绪大幅上升。
本文源自：券商研报精选
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